----開 設 創 業 板 是 世 界 上 經 濟 ､ 金 融 比 較 發 達 的 國 家 和 地 區 的 普 遍 做 法 。 自 1971年 美 國 建 立 了 世 界 上 第 一 塊 創 業 板 NASDAQ之 後 ﹐ 至 今 的 30年 中 ﹐ 歐 洲 ､ 日 本 ､ 韓 國 ､ 新 加 坡 ､ 香 港 ､ 新 西 蘭 ､ 澳 大 利 亞 等 相 繼 推 出 各 自 的 創 業 板 市 場 。 這 些 創 業 板 在 不 同 程 度 上 推 動 了 當 地 和 世 界 的 高 科 技 產 業 的 發 展 。

----香 港 的 創 業 板 （ GEM） 自 成 立 至 今 已 有 將 近 一 年 半 的 時 間 ﹐ 雖 然 由 昔 日 1000點 的 基 準 指 數 一 路 下 跌 至 現 今 的 200多 點 ﹐ 跌 幅 達 70％ 以 上 ﹐ 但 它 仍 有 輝 煌 的 一 面 ﹐ 曾 創 下 集 資 總 額 160億 港 元 ､ 居 亞 太 地 區 之 首 的 紀 錄 。 香 港 作 為 中 國 的 一 部 份 ﹐ 作 為 中 國 通 向 國 際 市 場 的 門 戶 ﹐ 其 設 立 的 創 業 板 也 就 自 然 而 然 地 成 為 中 國 內 地 創 業 板 最 好 的 參 照 物 。

----雖 然 香 港 的 創 業 板 不 能 算 是 一 個 成 功 的 例 子 ﹐ 但 在 失 敗 中 我 們 更 能 吸 取 真 經 ﹐ 以 免 重 蹈 覆 轍 。 根 據 香 港 創 業 板 的 經 驗 ﹐ 內 地 的 創 業 板 應 該 注 意 以 下 幾 個 方 面 的 問 題 ﹐ 第 一 ﹐ 上 市 規 則 一 旦 設 立 ﹐ 上 市 公 司 就 要 嚴 格 執 行 ﹐ 不 得 授 予 任 何 上 市 公 司 豁 免 權 。 如 果 真 的 需 要 豁 免 ﹐ 上 市 公 司 要 提 交 充 份 的 理 由 ﹐ 並 清 楚 地 告 之 于 市 場 。 第 二 ﹐ 新 上 市 公 司 的 保 荐 人 須 為 公 司 在 上 市 之 初 服 務 兩 年 ﹐ 指 導 它 們 的 前 期 運 作 。 第 三 ﹐ 要 求 新 的 上 市 公 司 成 立 “ 審 計 委 員 會 ” ﹐ 以 達 到 內 部 監 督 的 目 的 。 第 四 ﹐ 有 限 制 公 司 在 上 市 之 後 ﹐ 其 股 東 不 能 立 刻 賣 出 他 們 持 有 的 股 票 ﹐ 等 等 。

----美 國 的 NASDAQ堪 稱 創 業 板 的 鼻 祖 ﹐ 也 是 所 有 創 業 板 中 最 成 功 的 一 個 。 在 30年 中 ﹐ NASDAQ創 建 了 高 科 技 企 業 的 金 融 帝 國 ﹐ 並 製 造 了 無 數 個 企 業 神 話 ﹐ 成 為 世 界 創 業 板 的 典 範 。

----NASDAQ的 最 大 特 色 在 於 它 利 用 現 代 信 息 技 術 建 立 了 自 己 的 電 子 交 易 系 統 ﹐ 現 已 成 為 最 大 的 無 形 交 易 市 場 。 NASDAQ擁 有 完 全 的 電 子 化 交 易 系 統 ﹐ 使 得 交 易 自 動 化 ﹐ 增 加 了 證 券 交 易 的 透 明 度 ﹐ 並 加 強 了 對 交 易 的 管 理 。 NASDAQ通 過 電 子 交 易 系 統 和 網 絡 技 術 ﹐ 為 投 資 者 提 供 高 質 量 的 信 息 服 務 ﹐ 創 造 了 一 個 公 平 交 易 的 市 場 環 境 。 另 外 一 個 成 功 的 主 要 因 素 是 獨 一 無 二 的 “ 做 市 商 ” 制 度 （ MARKET MAKER） 。 “ 做 市 商 ” 制 度 建 立 了 多 重 市 場 參 與 者 結 構 ﹐ 在 市 場 參 與 者 之 間 形 成 強 烈 的 競 爭 。 通 過 應 用 先 進 的 電 子 技 術 和 競 爭 性 的 “ 做 市 商 ” 制 度 ﹐ NASDAQ最 大 程 度 保 證 了 市 場 的 流 動 性 ､ 有 效 性 和 公 開 性 。 除 此 之 外 ﹐ NASDAQ鼓 動 中 小 企 業 上 市 ﹐ 對 小 企 業 沒 有 歧 視 性 待 遇 ﹐ 但 對 上 市 公 司 實 行 嚴 格 的 淘 汰 制 ﹐ 要 求 上 市 公 司 誠 實 守 信 ､ 不 進 則 退 。 每 年 都 會 有 相 當 數 目 的 公 司 被 摘 牌 而 黯 然 離 場 。 這 樣 就 保 證 了 上 市 公 司 的 整 體 質 量 水 平 。

----除 NASDAQ外 ﹐ 其 他 國 家 的 創 業 板 ﹐ 雖 然 大 部 份 不 盡 如 人 意 ﹐ 甚 至 有 些 已 被 迫 關 閉 ﹐ 但 仍 有 許 多 值 得 借 鑒 學 習 的 經 驗 。 如 歐 洲 的 EASDAQ規 定 在 歐 洲 ､ 美 國 ､ 以 色 列 的 主 板 上 市 的 公 司 可 以 在 EASDAQ免 費 上 市 ﹐ 而 且 不 必 提 供 新 計 劃 書 。 此 規 定 表 明 EASDAQ積 極 吸 引 境 外 的 上 市 公 司 ﹐ 節 約 它 們 的 上 市 成 本 ﹐ 加 快 上 市 進 程 。

----中 國 內 地 深 滬 兩 地 A股 市 場 已 運 行 10年 ﹐ 其 間 頗 有 經 驗 教 訓 ﹐ 也 很 值 得 創 業 板 在 設 立 之 初 多 加 註 意 。

----第 一 ﹐ 加 強 市 場 監 管 。 創 業 板 市 場 的 股 價 波 幅 高 于 主 板 市 場 ﹐ 為 投 資 者 提 供 了 一 條 高 風 險 ､ 高 收 益 的 投 資 渠 道 。 創 業 板 市 場 的 風 險 主 要 包 括 信 息 不 對 稱 風 險 和 過 度 投 機 風 險 。 存 在 信 息 不 對 稱 風 險 是 因 為 創 業 板 的 上 市 公 司 以 中 小 高 科 技 企 業 為 主 。 這 些 企 業 大 部 份 處 於 初 創 階 段 ﹐ 屬 新 興 行 業 ﹐ 所 以 投 資 者 很 難 掌 握 它 們 的 信 息 ﹐ 更 難 把 握 它 們 的 未 來 發 展 前 景 。 在 不 了 解 上 市 公 司 的 情 況 下 就 盲 目 投 資 ﹐ 則 會 面 臨 很 大 的 風 險 。 另 外 ﹐ 過 度 投 機 風 險 是 因 為 創 業 板 的 上 市 公 司 規 模 普 遍 偏 小 ﹐ 股 票 又 可 以 全 部 流 通 ﹐ 股 價 極 易 被 莊 家 操 縱 所 致 。 因 此 ﹐ 一 套 切 實 可 行 的 市 場 監 管 制 度 就 顯 得 十 分 重 要 。 只 有 強 化 了 監 管 ﹐ 市 場 才 能 規 範 ﹐ 只 有 規 範 了 市 場 ﹐ 才 可 保 障 持 續 發 展 。 作 為 一 個 好 的 市 場 監 管 機 製 ﹐ 最 重 要 的 一 點 就 是 要 充 份 保 障 投 資 者 的 權 益 ﹐ 確 保 市 場 的 公 平 運 作 和 信 息 的 高 透 明 度 。 但 是 ﹐ 另 一 方 面 ﹐ 又 要 避 免 過 份 監 管 的 情 況 出 現 。 如 果 監 管 過 嚴 ﹐ 令 上 市 公 司 難 以 適 應 ﹐ 則 會 降 低 市 場 的 活 躍 性 。 所 以 ﹐ 在 監 管 方 面 ﹐ 平 衡 很 重 要 。

----第 二 ﹐ 要 求 上 市 公 司 採 用 國 際 會 計 準 則 。 經 過 多 年 的 努 力 ﹐ 國 際 會 計 準 則 已 成 為 全 球 會 計 準 則 的 主 流 ﹐ 為 跨 境 的 財 務 報 告 提 供 了 一 個 比 較 基 礎 。 要 求 創 業 板 的 上 市 公 司 採 用 國 際 會 計 準 則 編 製 財 務 報 告 ﹐ 不 僅 可 以 為 投 資 者 提 供 統 一 ､ 標 準 的 財 務 信 息 ﹐ 進 一 步 規 範 市 場 ﹐ 還 為 中 國 加 入 WTO後 證 券 市 場 與 國 際 接 軌 做 好 準 備 。

----第 三 ﹐ 強 化 公 司 管 治 。 公 司 管 治 的 質 素 直 接 影 響 到 投 資 者 是 否 願 意 將 資 金 投 向 上 市 公 司 ﹐ 是 上 市 公 司 融 資 過 程 中 的 關 鍵 環 節 。 公 司 管 治 的 主 要 目 的 是 明 確 董 事 及 高 層 管 理 者 對 股 東 ､ 特 別 是 小 股 東 的 問 責 性 ﹐ 保 障 股 東 和 投 資 者 的 利 益 ﹐ 避 免 董 事 及 管 理 者 濫 用 職 權 。

----為 了 加 強 公 司 管 治 ﹐ 強 化 對 投 資 者 和 公 司 董 事 的 教 育 是 可 行 的 方 案 之 一 。 對 投 資 者 的 教 育 主 要 指 教 他 們 如 何 去 分 析 企 業 的 年 度 報 告 ､ 財 務 報 表 等 信 息 資 料 ﹐ 提 高 他 們 的 專 業 分 析 能 力 和 自 我 保 護 意 識 。 對 董 事 的 教 育 是 指 通 過 一 些 培 訓 方 式 使 其 了 解 自 身 的 權 利 與 義 務 ﹐ 加 強 他 們 對 股 東 的 責 任 感 。

----另 外 ﹐ 為 了 配 合 公 司 管 治 的 正 常 運 作 ﹐ 還 可 以 設 立 “ 小 股 東 關 注 小 組 ” 。 該 組 織 由 律 師 ､ 會 計 師 等 構 成 ﹐ 代 表 小 股 東 的 利 益 ﹔ 作 為 獨 立 於 市 場 的 監 管 者 ﹐ 監 察 上 市 公 司 的 管 治 機 製 ﹐ 在 發 現 問 題 時 ﹐ 可 向 公 司 提 出 合 理 化 建 議 。

----在 公 司 管 治 中 ﹐ 還 有 一 個 受 到 人 們 極 大 關 注 的 問 題 ﹐ 就 是 信 息 披 露 。 創 業 板 市 場 信 息 的 主 要 特 徵 是 成 長 性 和 時 效 性 。 成 長 性 是 指 創 業 板 與 主 板 相 比 ﹐ 其 上 市 的 公 司 一 般 都 具 有 較 高 的 成 長 性 ﹐ 因 此 創 業 板 的 投 資 者 特 別 關 注 有 關 企 業 的 成 長 性 方 面 的 信 息 。 信 息 的 時 效 性 對 於 創 業 板 來 說 也 尤 為 重 要 ﹐ 因 為 創 業 板 上 市 的 公 司 大 部 份 處 於 快 速 成 長 期 ﹐ 發 展 變 化 較 快 ﹐ 經 營 活 動 的 任 何 變 化 都 有 可 能 對 投 資 者 的 決 策 和 股 價 產 生 影 響 ﹐ 及 時 披 露 信 息 有 助 于 投 資 者 儘 早 作 出 決 策 ﹐ 以 免 產 生 時 滯 ﹐ 導 致 決 策 失 誤 。 因 此 ﹐ 管 理 層 應 及 時 全 面 地 向 外 界 披 露 有 關 信 息 ﹐ 以 便 投 資 者 在 掌 握 資 料 的 情 況 下 作 出 相 應 之 投 資 決 策 。 ■

作 者 為 香 港 城 市 大 學 金 融 學 院 講 座 教 授

~ 完 ~