在 過 去 的 一 、 二 十 年 中 ， 全 球 金 融 體 系 發 生 了 巨 大 的 變 化 。 監 管 簡 化 、 資 金 管 理 機 構 化 、 金 融 創 新 以 及 資 訊 科 技 的 不 斷 發 展 ， 已 經 使 各 國 金 融 市 場 ， 漸 漸 跨 越 國 界 而 日 益 融 為 一 體 。 市 場 參 與 者 將 可 以 輕 易 地 以 低 成 本 ， 進 入 這 個 市 場 體 系 的 任 何 一 個 角 落 ， 並 可 進 行 二 十 四 小 時 的 連 續 交 易 。

簡 化 金 融 管 制 增 競 爭 力

　 　 毫 無 疑 問 ， 那 些 設 備 先 進 ， 與 世 界 聯 繫 緊 密 的 交 易 所 或 者 大 型 跨 國 金 融 企 業 ， 將 可 以 獲 得 更 多 的 生 意 ， 因 為 它 們 可 以 以 優 惠 的 價 格 ， 提 供 更 多 的 產 品 以 及 更 全 面 的 服 務 。 這 一 發 展 趨 勢 對 於 交 易 所 、 投 資 者 及 監 管 者 來 說 ， 都 有 重 大 意 義 。

　 　 目 前 各 國 政 府 及 監 管 當 局 ， 都 逐 漸 趨 於 簡 化 ， 以 提 高 本 地 的 市 場 效 率 及 競 爭 力 。 金 融 管 制 的 簡 化 ， 可 以 方 便 國 際 市 場 信 息 及 科 技 流 入 本 國 市 場 ， 這 是 因 為 資 本 尋 求 高 回 報 率 ， 以 及 分 散 風 險 的 跨 境 交 易 活 動 ， 將 更 趨 頻 繁 。 海 外 投 資 者 的 積 極 參 與 ， 會 給 本 地 市 場 帶 來 巨 大 活 力 ， 使 之 更 加 深 化 。

　 　 各 國 人 口 老 化 ， 對 於 金 融 市 場 的 發 展 有 重 大 影 響 ， 龐 大 的 退 休 保 險 需 求 ， 使 得 一 些 機 構 投 資 者 ， 如 共 同 基 金 、 退 休 基 金 、 保 險 公 司 及 各 類 投 資 公 司 等 ， 成 為 全 球 金 融 市 場 中 的 重 要 參 與 者 。 這 些 機 構 投 資 者 極 大 地 刺 激 了 金 融 產 品 及 市 場 的 創 新 。 香 港 的 強 積 金 的 發 展 ， 也 會 為 本 港 的 金 融 市 場 ， 尤 其 是 基 金 業 帶 來 新 挑 戰 。

各 國 紛 探 討 金 融 新 秩 序

　 　 同 時 作 為 擁 有 大 量 資 金 的 投 資 中 介 ， 這 些 機 構 投 資 者 具 有 雄 厚 的 實 力 ， 在 市 場 流 動 性 、 交 易 成 本 、 國 際 資 本 流 動 、 稅 收 以 及 監 管 等 方 面 都 有 重 大 影 響 。 如 何 滿 足 機 構 投 資 者 各 項 要 求 ， 對 各 金 融 市 場 在 保 持 其 在 全 球 金 融 體 系 中 的 地 位 ， 有 至 關 重 要 的 作 用 。

　 　 金 融 創 新 主 要 由 以 下 三 個 因 素 所 驅 動 ， 第 一 、 全 球 金 融 市 場 一 體 井 燰 來 新 的 風 險 ， 從 而 對 風 險 管 理 工 具 的 需 求 大 大 提 高 。 盡 管 高 度 的 資 本 流 動 性 是 件 好 事 ， 但 是 資 本 流 動 也 可 能 在 短 時 間 內 發 生 逆 轉 ， 從 而 給 市 場 帶 來 巨 幅 的 波 動 和 衝 擊 。 第 二 、 機 構 投 資 者 需 要 更 多 、 更 複 雜 的 投 資 技 巧 及 風 險 轉 移 的 工 具 ； 第 三 、 金 融 衍 生 產 品 訂 價 理 論 的 重 大 突 破 ， 導 致 了 新 產 品 的 不 斷 湧 現 。

　 　 然 而 衍 生 產 品 的 多 樣 化 ， 對 於 金 融 市 場 ， 尤 其 是 高 槓 桿 效 應 ， 缺 乏 完 善 監 管 的 店 頭 市 場 （ OTC ） 的 穩 定 性 ， ハ 有 著 不 可 估 量 的 影 響 。

　 　 例 如 一 九 九 八 年 九 月 發 生 的 長 期 資 本 管 理 基 金 事 件 ， 幾 乎 導 致 了 整 個 金 融 市 場 的 崩 潰 。 這 一 事 件 使 大 家 更 加 清 醒 地 ， 認 識 到 這 些 負 債 高 企 ， ハ 不 受 監 管 的 機 構 ， 可 以 對 市 場 造 成 怎 樣 嚴 重 的 衝 擊 。 所 以 很 多 國 際 性 的 組 織 ， 都 不 約 而 同 地 成 立 各 類 委 員 會 ， 去 探 討 新 的 國 際 金 融 秩 序 ， 意 在 鞏 固 國 際 金 融 體 系 的 穩 定 性 。

電 子 交 易 成 本 降 達 八 成

　 　 資 訊 科 技 的 迅 猛 發 展 ， 對 傳 統 的 股 票 及 期 貨 市 場 所 帶 來 的 衝 擊 ， 主 要 表 現 在 兩 個 方 面 ︰ 一 是 電 子 交 易 將 會 取 代 公 開 叫 賣 的 方 式 ； 二 是 另 類 交 易 系 統 （ ATS ） 的 出 現 。

　 　 由 電 子 交 易 代 替 公 開 叫 賣 的 好 處 ， 在 於 大 大 減 少 中 介 環 節 ， 而 降 低 市 場 參 與 者 的 交 易 成 本 。 估 計 電 子 屏 幕 交 易 的 費 用 ， 約 為 公 開 叫 賣 方 式 的 五 分 之 一 。

　 　 譬 如 ， 倫 敦 期 貨 期 權 交 易 所 （ LIFFE ） 一 九 九 八 年 進 行 改 革 以 前 ， 一 張 德 國 債 券 期 貨 合 約 的 一 買 一 賣 ， 需 交 一 點 三 八 美 元 ； 由 於 一 九 九 七 年 七 月 德 國 期 貨 交 易 所 ， 採 用 電 子 交 易 系 統 以 來 ， 同 樣 的 交 易 僅 需 零 點 四 二 美 元 。 這 個 差 別 使 倫 敦 期 貨 交 易 所 在 該 合 約 上 的 市 場 份 額 ， 在 十 二 個 月 內 ， 由 百 分 之 七 十 五 急 劇 下 降 為 百 分 之 零 。 為 了 加 強 競 爭 力 ， LIFFE 的 會 員 一 致 要 求 交 易 電 子 化 ， 並 盡 快 推 出 價 值 一 千 萬 英 鎊 的 電 子 交 易 平 台 ， 以 加 強 競 爭 實 力 ， 香 港 期 貨 交 易 所 的 交 易 系 統 ， 也 在 逐 步 轉 向 全 面 電 子 化 。

　 　 一 個 設 計 良 好 的 電 子 交 易 系 統 ， 可 以 方 便 交 易 者 進 行 很 多 在 傳 統 叫 賣 方 式 下 ， 無 法 做 到 的 交 易 策 略 ， 例 如 交 易 者 可 以 同 時 執 行 現 貨 和 期 貨 的 組 合 買 賣 ， 將 交 易 風 險 減 至 最 低 。 電 子 系 統 交 易 者 由 於 可 以 得 到 實 時 的 市 場 分 析 及 信 息 ， 因 而 會 比 其 他 場 內 交 易 者 有 更 大 的 優 勢 。

增 跨 境 交 易 提 市 場 流 動 性

　 　 另 外 ， 另 類 交 易 系 統 也 威 脅 到 傳 統 交 易 所 的 交 易 特 權 ， 因 為 它 們 可 以 通 過 網 絡 ， 把 賣 方 和 買 方 直 接 相 連 ， 自 動 進 行 價 量 配 合 ， 並 收 取 較 少 的 佣 金 或 手 續 費 。 僅 在 美 國 ， Nasdaq 的 交 易 量 中 ， 已 有 百 分 之 三 十 左 右 被 電 子 交 易 所 覆 蓋 。

　 　 電 子 交 易 系 統 的 最 大 優 勢 ， 是 藉 增 加 跨 境 交 易 的 統 一 結 算 及 來 減 少 交 易 成 本 ， 以 及 提 高 市 場 流 動 性 。 通 過 與 其 他 交 易 所 簽 訂 統 一 結 算 協 議 ， 投 資 者 僅 需 對 不 同 市 場 及 不 同 產 品 ， 相 互 抵 銷 後 的 交 易 凈 額 ， 進 行 結 算 。

　 　 （ 本 文 為 作 者 文 章 的 上 半 部 ， 下 半 部 明 天 刊 登 。 ）

~ 完 ~